Dugo već znamo da su viškovi u bankama teški 70-ak milijardi kuna. No, malo se tko pita kakav je utjecaj tolike količine nesteriliziranog novca na inflaciju, veću od prosjeka EU. Kako tvrdi ekonomist Željko Lovrinčević, to prema definiciji dugoročno podržava inflaciju. Možda će se netko sjetiti, kada je u prošloj financijskoj krizi tadašnji guverner HNB-a Rohatinski razmišljao o ubacivanju u sustav oko tri milijarde kuna, u odnosu na današnjih 75 prilično smiješno, itekako je razmišljao kakav će biti utjecaj na inflaciju koja se i tada, doduše skromno, razmahala. A danas nikoga ne zabrinjava 25 puta više?!
U HNB-u vele kako je vrlo visoka razina viška likvidnosti, koja je tijekom prvih osam mjeseci 2022. iznosila u prosjeku 75 milijardi kuna, posljedica iznimno ekspanzivne monetarne politike koju je HNB provodio posljednjih godina. Otkupi deviza povećavali su stanja na računu za namiru banaka kod HNB-a, a višak je likvidnosti i dodatno porastao zbog otkupa državnih vrijednosnih papira tijekom korona krize.
– Banke dosad nisu bile sklone prelijevanju tih sredstava u kreditiranje domaćih sektora zbog opreza, odnosno nesklonosti riziku u uvjetima velike neizvjesnosti, kao i općeg opreza kućanstava i poduzeća pri zaduživanju, gdje su iznimke tek stambeni krediti (poticani državnim subvencijama) i proteklih mjeseci kompanije koje su suočene s povećanim troškovima nabave energenata i sirovina. No, treba istaknuti kako je upravo povećanje likvidnosti domaćeg monetarnog sustava dovelo do kontinuiranog poboljšanja uvjeta financiranja poduzeća i stanovništva uz kamatne stope koje su dosegnule dosad najniže razine.
Ipak, 2022. je donijela mnoge promjene. Rast cijena na globalnoj razini i neizvjesnost vezana uz rusku agresiju na Ukrajinu naveli su središnje banke diljem svijeta na zaokret, najprije zaustavljanjem dodatne monetarne ekspanzije, a onda i prema zaoštravanju monetarnih politika. Dosad je ECB (European Central Bank), uz podizanje ključnih kamatnih stopa, zaustavio i provođenje neto kupnje u sklopu programa kupnje vrijednosnih papira (asset purchase programme, APP).
Pritisak novčane mase na inflaciju
No, Upravno vijeće ECB-a namjerava i dalje u potpunosti reinvestirati glavnice dospjelih vrijednosnih papira kupljenih u sklopu APP-a onoliko dugo koliko bude potrebno za održavanje obilne likvidnosti i primjerene monetarne politike. ECB zasad nije posegnuo za kvantitativnim zatezanjem, odnosno smanjenjem stanja otkupljenih vrijednosnih papira budući da bi to moglo dovesti do neželjenih posljedica na tržištu državnog duga i ojačati pritiske na fragmentaciju monetarne politike.
Štoviše, fleksibilnost u reinvestiranju dospjelih iznosa u sklopu hitnog programa kupnje zbog pandemije (pandemic emergency purchase programme, PEPP) i dalje je prva linija obrane u odgovoru na rizike za transmisijski mehanizam povezane s pandemijom. Usto, dogovoren je novi instrument, mehanizam zaštite transmisije (Transmission Protection Instrument, TPI), odnosno anti-fragmentacijski instrument čiji su cilj intervencije na tržištima obveznica pojedinih država za čije prinose ECB ocijeni da su pretjerano kolebljivi te da neadekvatno reflektiraju rizike. Novim instrumentom bi se, u uvjetima normalizacije monetarne politike, trebala održavati neometana učinkovita transmisija monetarne politike u svim državama europodručja – tumače u HNB-u dodaviši kako je i HNB je počeo prilagođavati monetarnu politiku novim okolnostima.
Zaustavljen je otkup deviza, pa je u dosadašnjem dijelu godine ostvarena neto prodaja deviza u iznosu od 372 milijuna eura čime je sterilizirano 2,8 milijardi kuna. Nije bilo dodatnih kupnji državnih vrijednosnih papira, a dospijeća pojedinih obveznica smanjila su stanje ukupno upisanih obveznica RH za 1,6 milijardi kuna u odnosu na stanje na kraju 2021. Tako se nakon porasta od 16,8 milijardi odnosno 23,3 milijarde kuna u 2020. i 2021. godini, u prvom polugodištu ove godine primarni novac smanjio za 0,6 milijardi kuna, a smanjenje nije bilo veće jer je istovremeno iznos sredstava na kunskom računu države kod HNB-a pao 4,2 milijarde kuna. Time je, kažu, HNB reagirao čak i restriktivnije od ECB-a koji nastavlja reinvestirati priljeve iz tekućih dospijeća vrijednosnih papira.
– Dodatno smanjenje primarnog novca, odnosno viškova likvidnosti, HNB bi mogao postići isključivo prodajom deviza, što bi se odrazilo na jačanje tečaja kune i dodatno nepovoljno djelovalo na izvoz u situaciji pogoršanja uvjeta razmjene i smanjenja viška na tekućem i kapitalnom računu platne bilance, ili kroz prodaju državnih vrijednosnih papira, što bi moglo dodatno pogoršati uvjete financiranja za državu, a onda posredno i za sve ostale sektore.
Od početka iduće godine HNB postaje dio Eurosustava, pa će odluke o monetarnoj politici koje bude donosilo Upravno vijeće, provoditi i HNB. Do tada će se provesti još jedno usklađivanje instrumenata koje će rezultirati smanjenjem stope obvezne pričuve i ukidanjem obveze izdvajanja minimalno potrebnih deviznih potraživanja – zaključuju u HNB-u.
To će usklađivanje osloboditi dodatnih 60-ak milijardi kuna. Na postojeći višak od 75 milijardi to je golem pritisak novčane mase na trenutna inflacijska zbivanja i očekivanja. Ili nije?
Viškovi likvidnosti sprječavaju pritisak na rast kamatnih stopa
Profesorica sa zagrebačkog Ekonomskog fakulteta Marijana Ivanov upozorava da ogromni viškovi likvidnosti kod banaka postoje znatno duže nego što je razdoblje početka inflatorne spirale u kojoj se sada nalazimo.
Ako je igdje inflacija nastala kao monetarni fenomen onda je to jedino u SAD-u, a i tu su pored FED-ovih mjera i obezvrjeđivanja dolara više kumovala helikopterska sijanja novca u doba korone kroz fiskalnu politiku i jeftino zaduživanje države, nego kroz kredite banaka ostalim sektorima. Kumovala je i prebrza zelena tranzicija i u SAD-u koja je smanjila atraktivnost ulaganja u infrastrukturu za tradicionalne energente(naftu). Kasnije je stanje u Ukrajini i energetska kriza s plinom samo dolila ulje na vatru, a posljednjih su mjeseci to strahovi od poskupljenja i ugrađena inflatorna očekivanja kada svi dižu cijene više nego je potrebno.
Što se tiče više inflacije u Hrvatskoj nego u drugim članicama EU, to nema veze s viškovima banaka, jer neke nove snažne emisije novca ni nema. No, naša je stopa PDV-a viša, a struktura gospodarstva lošija, pa iako bi matematički to trebalo biti nevažno, jer bi rast uvoznih cijena trebao djelovati linearno na sve članice, praktično to nije. Poduzetnicima brže i više rastu obveze za porez, pa oni veće troškove brže i više u jedinici vremena prenose na kupce. Osim toga struktura je hrvatske ekonomije takva da je konkurencija na tržištu zapravo vrlo niska, pa je izbor potrošača uži, a snaga ponuđača veća. A pored svega i dalje su kod nas visoko ugrađena inflatorna očekivanja vezana uz uvođenje eura, dok dobra turistička sezona znači da se više novca slilo u Hrvatsku, pa dodatna potražnja djeluje na dodatni rast cijena – tumači Ivanov.
Očito, i trenutni odnos viškova likvidnosti i inflacije, koji bi 'po defaultu' trebali gurati inflaciju još više, ruše klasične knjiške ekonomske teorije. Toliko ih ruše da Ivanov tvrdi kako su viškovi likvidnosti kod banaka trenutno i dobrodošli, jer sprječavanju pritisak na rast kamatnih stopa na kredite i štednju, iako je realna kamatna stopa i na štednju i na kredite praktično negativna, ali je u nominalnim terminima ona na kredite i dalje veća od kamatne stope na štednju, a krediti su dijelom i dugoročni pa bi kreditna potražnja bila još slabija da većina novih dužnika ne očekuje da će se inflacija uskoro vratiti u normalu i da nećemo ponoviti povijest ranih 80-ih kada su i u razvijenim zemljama u uvjetima inflacije kamatne stope bile 18 posto, primjerice u SAD-u.
Nova ekonomska pravila
– Dodatno, štednja iz banaka se topi, ulaže se intenzivno u nekretnine, a ti silni kunski viškovi likvidnosti banaka ionako neće završiti u kreditima, jer je potražnja za kreditima relativno niska i banke su sve opreznije po pitanju apetita za dodatna izlaganja kreditnom rastu i povezanim rizicima. Rast kamatnih stopa mogao bi ugroziti stabilnost banaka ako bi dužnicima teret otplate postao teži. Osim toga uskoro će sve te silne kune postati euro, a tečaj je dugoročno zaštićen od klizanja u smjeru deprecijacije, pa središnja banka ni nema strah od inflatornih učinaka slabljenja domaće valute – precizira Ivanov i dodaje kako slična situacija s ogromnim viškovima likvidnosti banaka postoji i u eurozoni, iako ECB zatvara slavinu i diže kamatne stope barem da smanji inflatorna očekivanja javnosti i pad eura prema dolaru, jer slab euro podrazumijeva skuplje energente, hranu i sve drugo što se kupuje i plaća u dolarima.
Bankama je, kaže, donedavno bilo bolje te viškove držati kod HNB-a, jer mi nemamo negativnu kamatnu stopu na prekonoćne depozite kao što je donedavno bio slučaj u eurozoni. Osim korone i globalno pokidanih dobavnih lanaca, rata u Ukrajini i ekonomskog rata s Rusijom, inflacija kojoj svjedočimo može se promatrati i kao način na koji će se države i drugi prezaduženi sektori rješiti prekomjernog tereta duga.
Inflacija obezvrijeđuje dug, jasno i potraživanja kreditora, ali banke i druge financijske institucije ionako trguju (plasiraju) u vlastito ime i račun, ali tuđim novcem (novcem štediša), a prezasićenost štednjom postoji već cijelo desetljeće i velik je problem na globalnoj razini.
Sve u svemu, viškovi likvidnosti su u ovakvoj globalnoj situaciji dobrodošli, baš kao i inflacija, kada bi je ti viškovi i potpirivali, jer, ako ništa drugo, smanjuje dug država prezaduženih tijekom korona krize i obezvrjeđuje štednju koja raste i tako potiskuje ulaganja. Očito, uz novo globalno preslagivanje pišemo i nova ekonomska pravila.