Pad njemačkih obveznica povećava zabrinutost na europskom tržištu a ostavlja posledice i hrvatskom dugu zbog naglog rasta prinosa
Pad vrijednosti njemačkih obveznica kakav nije viđen u 35 godina, za sada nije donio potres na obvezničkom tržištu eurozone, ali bi mogao imati negativne posljedice ako povišene razine prinosa ostanu duže vrijeme. To bi, naravno, ostavilo posljedice i na hrvatskom dugu.
U srijedu je prinos na njemačku državnu obveznicu s rokom dospijeća od 10 godina skočio za dvadeset baznih bodova, a tako snažan skok u jednom danu obveznica koje su mjerilo za sve ostale obveznice u Europi ne pamti se od pada Berlinskog zida krajem 1989. godine. Podsjetimo, prinos i vrijednost obveznica kreću se u suprotnom smjeru. Razlog je odluci koja bi – iz njemačke perspektive – mogla postati povijesna i raskinuti sa 16 godina dugom paradigmom upravljanja javnim financijama.
Dugi proces
Friedrich Merz, čelnik Kršćansko-demokratske unije (CDU) koja je dobila najviše glasova na nedavnim parlamentarnim izborima i najizgledniji novi kancelar, postigao je dogovor sa Socijaldemokratskom strankom (SPD) o pokretanju procesa ukidanja ‘dužničke kočnice‘. Prema svemu sudeći, CDU i SPD formirat će još jednu ‘veliku koaliciju‘. ‘Dužnička kočnica‘ ustavna je odredba iz 2009. kojom se vladi u Berlinu zabranjuje prekomjerno zaduživanje. Uvedena je kao odgovor na tadašnju globalnu financijsku i ekonomsku krizu koja je snažno povećala troškove zaduživanja država, posebno onih kojima razina javnog duga nije predstavljala osobit problem.
Ova ustavna odredba ograničava novo zaduživanje njemačke vlade na 0,35 posto vrijednosti gospodarstva. To je vrlo usko postavljen raspon imajući u vidu da maastriško pravilo o visini proračunskog deficita dopušta članicama eurozone manjak od tri posto vrijednosti gospodarstva, a američki deficit lani je iznosio 6,4 posto. Dužnička kočnica odlično je funkcionirala tijekom prošlog desetljeća, omogućavajući Njemačkoj održavanje čak i blagog viška u riznici. Međutim, prvo pandemija 2020., a zatim i ruska invazija na Ukrajinu 2022. i skok cijena energije primorali su Berlin da privremeno suspendira dužničku kočnicu zbog izvanrednih okolnosti. Suspenzija je uvedena i 2023., a nakon toga je reagirao njemački Ustavni sud odlučivši kako je vlada otišla predaleko, pa je proračun za 2024. morao ići u rebalans.
Prethodna vlada kancelara Olafa Scholza pala je u studenom prošle godine upravo zbog spora s liberalima oko dužničke kočnice. Friedrich Merz u ukidanju ove odredbe vidi prijeko potrebni izvor novca za fiskalno poticanje stagnirajućeg njemačkog gospodarstva, ali i za potrošnju koja je trenutno na vrhu prioriteta europskih država – izdvajanje za naoružavanje. Naime, ukidanje dužničke kočnice Njemačkoj oslobađa bilijun eura. Prijedlog tek treba biti usvojen, i to dvotrećinskom većinom u još starom sazivu Bundestaga, ističu analitičari Raiffeisen banke.
Bez utjecaja na Njemačku
- Iako će se zbog vrlo izvjesnog zaokreta u fiskalnoj politici troškovi zaduživanja Njemačke povećati, ne očekujemo da će to negativno utjecati na njezinu kreditnu sposobnost jer Njemačka ulazi u fiskalnu ekspanziju s vrlo stabilnim javnim financijama. Potencijalno usvajanje ‘paketa‘ je tržište anticipiralo kroz više zahtijevane povrate na njemačke obveznice – navodi se u njihovom odgovoru.
Ipak, činjenica da je spomenuti rast prinosa na 10-godišnju njemačku obveznicu najveći dnevni skok prinosa još od pada Berlinskog zida, ilustrira kako se radi o značajnom događaju, tvrdi Mate Jelić, makroekonomski analitičar u Erste banci.
- Reakcija tržišta odražava očekivanja kako će i druge zemlje unutar Europske unije ići smjerom povećanja izdataka za obranu, gdje će bitnu ulogu odigrati predstavljeni ReArm Europe koji bi trebao olabaviti fiskalna pravila, ali i potencijalno osigurati zajedničko financiranje za dio izdataka za obranu. Reakcija tržišta tako implicira više potrebe financiranja koje dolaze s ekspanzivnijom fiskalnom politikom, ali i očekivanim pozitivnim utjecajem na ekonomsku aktivnost te samim time potencijalno i na inflaciju – smatra Jelić.
Trenutačna tržišna očekivanja pokazuju da bi snažna fiskalna ekspanzija mogla u jednoj mjeri ublažiti očekivanu daljnju relaksaciju monetarne politike u ovoj godini, dodaje Jelić. - Premda su prinosi većine drugih članica eurozone, uključujući i Hrvatsku također porasli, spread (razlika u prinosu između njemačke i ostalih obveznica, nap. a.) u odnosu na Njemačku zapravo se suzio. U ovom je trenutku rano za reći u kolikoj mjeri će doći do prilagodbe i kod ostalih članica te u kojoj mjeri su kretanja pod utjecajem veličine fiskalne ekspanzije u Njemačkoj – ocjenjuje Jelić.
Moguće posljedice za slabije
Za južnoeuropske članice važno je primijetiti da se razlike u prinosima u srijedu nisu znatnije promijenili, odnosno nije došlo samo do povećanja prinosa na njemačke obveznice, već općenito do povećanja prinosa na državne obveznice europodručja. U Raiffeisenu kažu kako, općenito govoreći, trenutne razine spreadova za zemlje takozvane periferije već su na niskim razinama u povijesnom pogledu. - Ako prinosi zaista ostanu viši duže vrijeme, to bi očito imalo posljedice u vezi s višim troškovima kamata za europske zemlje, pri čemu bi fiskalno slabije zemlje (primjerice, Italija) bile jače pogođene – ocjenjuju u RBA.
Kad je riječ o hrvatskim obveznicama, u posljednjem tromjesečju prošle godine prinosi na hrvatske euroobveznice (CROATI) pratili su nagli pad prinosa njemačkog Bunda.
- S obzirom na to da je razina rejtinga već ugrađena u cijene, trenutna vrednovanja su relativno visoka u usporedbi s usporedivim izdanjima. Tako da je, prema našem mišljenju, prostor za daljnju konvergenciju CROATI izdanja značajno sužen i u ovom razdoblju. Dugoročni izgledi za Hrvatsku ostaju potkrijepljeni članstvom u europodručju i stvarnom dinamikom konvergencije. Ipak, značajno bolja izvedba nije izgledna, budući da smo već svjedočili snažnom sužavanju spreadova u odnosu na referentna izdanja u iščekivanju i nakon pristupanja Hrvatske europodručju. U skladu s navedenim, očekujemo da će se spread zadržavati oko trenutnih, kao što smo spomenuli, već niskih razina – ocjenjuju analitičari RBA.