Stabilizacija inozemnog duga zahtijeva snažnu fiskalnu prilagodbu

Tijekom ostatka godine se očekuje brži rast BDP-a po kvartalima, dok će godišnje stope rasta BDP-a za pojedine kvartale pasti na razinu između 3 i 4 posto zbog utjecaja negativne baze

 U prvom kvartalu 2006. godine zabilježen je mnogo brži rast ulaganja u dugotrajnu imovinu i izvoza robe i nefaktorskih usluga nego u prethodnom razdoblju, što je dovelo do bržeg rasta uvoza. Kako su osobna i javna potrošnja tijekom istog razdoblja slabije rasle, rast BDP-a je po kvartalima također bio slabiji.

Međutim, godišnji rast BDP-a u prvom kvartalu dosegao je visokih 6 posto, uglavnom zbog niske baze. Analizirajući po godinama, osobna potrošnja se povećala na 4 posto, dok su se ulaganja, izvoz i uvoz povećali za 15, 14 i 16 posto također uslijed povećanja tekućeg rasta. Što se tiče pojedinih ekonomskih sektora, najbrži rast zabilježen je u građevini, prijevozu i telekomunikacijama, kao i u industriji financijskih i poslovnih usluga.

Predviđanja za 2006.

Tijekom ostatka godine se očekuje brži rast BDP-a po kvartalima, dok će godišnje stope rasta BDP-a za pojedine kvartale pasti na razinu između 3 i 4 posto zbog utjecaja negativne baze. Posljedično tome, godišnji rast BDP-a za cijelu 2006. godinu će biti oko 4,2 posto, uglavnom zbog dinamičnog rasta ulaganja u proizvodne kapacitete, infrastrukturu i izgradnju stambenih prostora (oko 11%) potaknutih izgledima Hrvatske za ulazak u EU, te značajnog rasta izvoza robe i nefaktorskih usluga (oko 6,6%) pod utjecajem obnovljene potražnje za uvozom i poboljšane konkurentnosti tvrtki nakon procesa restrukturiranja, poboljšanih poslovnih uvjeta i intenziviranih direktnih inozemnih ulaganja.

No, visok intenzitet inozemnih ulaganja i izvoza će dovesti do dinamičnog rasta uvoza od oko 9,4 posto, što će značajno umanjiti njihov doprinos rastu BDP-a. Dok se za stope rasta osobne i javne potrošnje po kvartalima očekuje povećanje u drugom dijelu godine, godišnje stope će ostati na prošlogodišnjoj umjerenoj razini od oko 3,4 i 1 posto. Glavni rizici ovakvog scenarija nalaze se u potencijalnom daljnjem širenju vanjskog debalansa pod utjecajem snažnog rasta domaće potražnje i/ili velikog rasta cijena nafte, što bi moglo dovesti do daljnjeg postroživanja makroekonomskih politika da bi inozemni dug ostao na održivoj razini.

Monetarna politika

 U prvih pet mjeseci ove godine zabilježeno je umjereno ubrzanje rasta novčanih agregata pod utjecajem značajno bržeg rasta bankovnih zajmova. Tako je godišnji rast novčane mase M1 u svibnju dosegao 13,1 posto, a novčana masa M4 se povećala za 12,4 posto u odnosu na 12,3 i 10,5 posto zabilježenih na kraju prošle godine. U isto vrijeme, rast bankovnih zajmova nevladinom sektoru povećao se sa 17,1 posto na kraju 2005. godine na 22,9 posto godišnje u svibnju 2006. Također, neto inozemna imovina banaka je nastavila strmoglavce opadati kao posljedica značajnog rasta razine inozemnog duga i smanjene inozemne imovine.

Opisana zbivanja na području bankovnih zajmova i inozemnog duga nisu u skladu s ciljevima koje su postavile monetarne vlasti u cilju sprečavanja njihove eskalacije i osiguranja stabilizacije cjelokupnog inozemnog duga. Usto, oni su pokazatelji ograničene učinkovitosti graničnih obveznih rezervi koje se odnose na inozemne izvore sredstava banaka. Tijekom ostatka godine očekuje se povećanje bankovnih zajmova po nižim stopama (bliže onima koje su izmjerene prethodne godine), djelomično zbog utjecaja baze.

Veće oslanjanje na rast depozita nego inozemnog posuđivanja se također očekuje u slučaju banaka. No, ukoliko trendovi zabilježeni u prvom dijelu ove godine ustraju, mogla bi se uvesti neka ograničenja u vezi bankovnih zajmova kasnije tijekom godine. Ranija iskustva pokazuju, međutim, da takve mjere nisu puno učinkovitije i da u pravilu dovode do povećanja disintermedijacije tj. povećanog priljeva sredstava putem nebankovnih kanala. To samo pokazuje da u vrlo euroiziranoj ekonomiji, koja zahtijeva stabilnost deviznog tečaja, i u uvjetima neograničenog kretanja kapitala, monetarne vlasti imaju vrlo ograničen utjecaj na provođenje monetarne politike.

Značajan priljev inozemnog kapitala je do sada ove godine uzrokovao snažan pritisak na aprecijaciju kune, što je zahtijevalo česte intervencije središnje banke na tržištu inozemnog kapitala u svrhu održanja relativne stabilnosti deviznog tečaja. To je dovelo do povećanja domaće likvidnosti, što je djelomično neutralizirano aktivnostima na otvorenom tržištu i relativno niskim kamatnim stopama na tržištu novca. Očigledno je da u takvim okolnostima fiskalna politika ostaje jedini učinkoviti način kontrole potražnje za agregatima i razine postojećih neuravnoteženosti, pa na kraju i inozemnog duga.

S obzirom na takav monetarni režim, devizni tečaj je glavno uporište za održavanje relativne stabilnosti cijena utržive robe. Tako su se u prvih pet mjeseci ove godine cijene potrošne robe povećale za 3 do 4 posto godišnje, uglavnom zbog utjecaja cijena komunalija, energije i nekih prehrambenih proizvoda, dok je opća inflacija ostala ispod 3 posto. Što se tiče inflacije, očekuje se da će biti slično i tijekom ostatka godine, jer će pritisak na aprecijaciju kune ustrajati, troškovi rada će rasti po umjerenoj stopi, a cijene nafte će se stabilizirati.

Fiskalna politika

 Snažan ekonomski rast tijekom prvog kvartala i mjere za poboljšanje fiskalne discipline rezultirali su snažnijim rastom prihoda od poreza nego je to bilo očekivano. Zahvaljujući dobroj kontroli javnih izdataka, fiskalni deficit središnje države je bio u ovom razdoblju značajno manji nego što je to bilo planirano te

je financiran putem posuđivanja na domaćem tržištu, pri čem je i inozemni dug refinanciran.
U mjesecima koji su uslijedili zabilježena su slična zbivanja, pa su u prvih pet mjeseci ove godine fiskalni prihodi bili 12 posto veći nego u odgovarajućem mjesecu prošle godine. Posebice snažan rast je zabilježen u odnosu na prihode od PDV-a koji čine glavni izvor prihoda od poreza.
U isto vrijeme, međutim, zdravstveni sektor je nastavio akumulirati dospjele neplaćene obveze značajnih iznosa, tako da je u srpnju učinjena revizija proračuna.

Povećani prihodi u proračunu usmjereni su u zdravstveni sektor, te na smanjenje cjelokupnog deficita. Posljedično tome, deficit središnje države za 2006. se smanjio s prvotno planiranih 3,3 posto na 3 posto BDP-a. No, s obzirom da se najveće reforme u zdravstvu tek moraju ostvariti (još uvijek su u fazi zakonske regulacije), a investicijske aktivnosti lokalnih vladinih jedinica intenzivirati, čini se da će deficit središnje države biti nešto veći od planiranog. Osim toga, bit će neophodno osigurati iznos od 1 posto BDP-a kako bi se omogućilo otplaćivanje duga umirovljenicima, što će anulirati fiskalnu prilagodbu planiranu za ovu godinu.

Značajni prihodi se očekuju od privatizacije INA-e i HT-a, što bi pomoglo smanjivanju postojeće potrebe za posuđivanjem. No, s obzirom na usporavajući tijek procesa privatizacije, još uvijek postoji potreba za kreditima za premošćivanje. I dok javni dug od oko 42 posto BDP-a nije alarmantan, javni deficit bi se trebao sagledati u širem kontekstu cjelokupne ekonomske neuravnoteženosti. U okolnostima kada monetarna politika pokazuje samo ograničenu učinkovitost potrebna je mnogo snažnija fiskalna prilagodba ako se želi smanjiti razlika između štednje i ulaganja tj. ako se želi zadržati inozemni dug na održivoj razini, posebice stoga što privatni sektor ostvaruje snažan investicijski ciklus.

Međutim, takav scenarij zahtijeva ozbiljna smanjenja izdataka za opsežne reforme u zdravstvenom sektoru, brodogradnji, poljoprivredi i željezničkoj industriji, što bi omogućilo smanjenje razine subvencija. S realizacijom tih reformi će se, na nesreću, vrlo vjerojatno započeti u predizbornoj godini. Stoga će snažne inicijative od strane Europske Unije i međunarodnih financijskih institucija biti od velike važnosti.

Trgovina i tekući račun

Tijekom prvog kvartala deficit tekućeg računa se povećao za 29 posto u odnosu na odgovarajuće razdoblje prošle godine pod utjecajem većeg deficita u trgovini robom i nefaktorskim uslugama i djelomično zbog povećanog odljeva prihoda od faktorskih usluga. Dinamičan rast izvoza od 21,6 posto, potaknut obnovljenim rastom potražnje na tržištima EU, popraćen je snažnim rastom uvoza od 21,7 posto, što se najviše može pripisati povećanom uvozu investicijske opreme i značajnim rastom cijena nafte. Povećanje odljeva prihoda od faktorskih usluga odražava visoku razinu inozemnog duga i donekle umjeren rast kamatnih stopa, kao i povećanje dobiti inozemnih ulagača.

Isti čimbenici će nastaviti podržavati ovakve trendove i tijekom ostatka godine, a kao rezultat toga deficit tekućeg računa će se povećati sa 6,3 posto BDP-a u 2005. na 6,8 posto u 2006. Kao i u prvom kvartalu, deficit će se uglavnom financirati posuđivanjem od strane bankovnog sektora i sektora tvrtki, dok će središnja vlada nastaviti smanjivati razinu inozemnog duga, što će se očitovati smanjenim investicijskim portfeljem. Cjelokupni inozemni dug će se povećati sa 82,4 posto BDP-a u 2005. na 83,2 posto u 2006. i očekuje se da će se stabilizirati na toj razini tijekom sljedećih godina pod utjecajem smanjenog deficita.

Inozemna direktna ulaganja

 Očekivani veliki priljev inozemnih direktnih ulaganja tijekom 2006. na razini od 6 posto BDP-a u kontekstu velikih privatizacijskih procesa trebali bi također doprinijeti stabilizaciji inozemnog duga. Takvo značajno povećanje inozemnih direktnih ulaganja se može pripisati činjenici da se povećava razina reinvestiranja dobivene dobiti od strane tvrtki u stranom vlasništvu u Hrvatsku. Očekuje se da će izgledi Hrvatske za ulazak u EU i uspostavljanje slobodne trgovačke zone u Jugoistočnoj Europi potaknuti greenfield investicije u turizmu i ostalim sektorima.

Ulazak u EU – Pregovori o ulasku u EU napreduju uglavnom prema planu. Screening proces je završen za oko polovicu poglavlja Acquisa communitairea, dok će preostala poglavlja biti pregledana do kraja ove godine. Pregovori o poglavlju pod nazivom «Znanost i istraživanje» su bili otvoreni i preuranjeno zatvoreni, a planirano je da će pregovori o svim poglavljima završiti do kraja 2006.

Takav ambiciozan plan podrazumijeva učinkovitu provedbu svih zakonodavnih i institucionalnih reformi, posebice onih predviđenih trenutnim Sporazumom o stabilizaciji i pridruživanju, a koje će služiti kao benchmark za otvaranje pregovora o pojedinačnim poglavljima acquisa.
Novu kvartalnu makroekomsku analizu za Hrvatsku izradio je makroekonomski tim analitičara Zagrebačke banke na čelu sa Žarkom Miljenovićem.